比特大陆招股书详解：营收利润均创新高，但隐忧依旧！

9月26日，比特大陆在港交所披露招股说明书。根据招股书显示，2018年上半年，比特大陆营收28.46亿美元，同比暴涨936.6%；净利润为7.43亿美元，同比增长794.8%。其中，矿机销售在总营收中占比接近95%。由于比特大陆将采用同股不同权机制，有望成为继小米、美团之后的香港第三家同股不同权公司。

此前三轮融资已超过7.85亿美元

招股书显示，比特大陆在递交招股书前总共进行了三轮融资，注意集中在去年下半年和今年。单是今年融资金额即超过7亿美元。

詹克团、吴忌寒分别为第一、第二大股东

招股书显示，比特大陆联合创始人、执行董事、联席董事会主席詹克团通过Cosmic Frontier Limited持有公司36%股份，为第一大股东；联合创始人、执行董事、联席董事会主席吴忌寒通过Victory Courage Limited持有公司20.25%股份，为第二大股东。

如果按照比特大陆今年8月B+轮融资时120亿美元估值计算，詹克团身价已超43.2亿美元，约合人民币300亿元。吴忌寒身价超24.3亿美元，约合人民币170亿元。

另外，比特大陆第三大股东Oceanic Summit Limited则为奖励公司参与者而成立的信托基金。公司创始人之一的赵肇丰及其家族持有6.26%股份；公司执行董事葛越晟持有4.18%股份；公司创始人之一的胡一说持有4.18%股份。

比特大陆董事会将由七名董事组成，包括四名执行董事及三名独立非执行董事。其中，搜狗创始人王小川担任其独立非执行董事。

上半年营收28.46亿美元，利润7.4亿美元

招股书显示，比特大陆收益由2015年的1.37亿美元增加至2017年的25.18亿美元，年复合增长率为328.2%，并由截至2017年6月30日止六个月的2.75亿美元增加936.6%至截至2018年6月30日止六个月的28.46亿美元。

同期，年内溢利由2015年的4860万美元增加至2017年的7亿美元，年复合增长率为279.9%，并由截至2017年6月30日止六个月的8300万美元增加794.8%至截至2018年6月30日止六个月的7.43亿美元。

经调整EBITDA（不包括可换股可赎回优先股的公允价值变动、财务成本、股权激励费用、折旧及摊销的税前溢利）由2015年的5790万美元增至2016年的1.38亿美元，进一步增至2017年的11.52亿美元，经调整EBITDA由2017年上半年的1.02百万美元增至2018年上半年的11.23亿美元。

95%营收来自矿机销售，已在国内开设11个矿场

据招股书显示，比特大陆主要从事设计可应用于加密货币挖矿和AI应用的ASIC芯片、销售加密货币矿机和AI硬件、矿场及矿池运营及其他与加密货币相关的业务。

其中，矿机销售占到了营收的绝大多数，截止2018年6月30日止六个月，比特大陆矿机销售收入26.84亿美元，占总营收的94.3%。

截止2018年6月30日止六个月，矿池运营收入4321万美元，占总营收的1.5%；矿场服务收入2182万美元，占总营收0.8%；自营挖矿收入9434万美元，占总营收3.3%。

可以看到，比特大陆各分部业务中，矿机销售的占比在提升，自营挖矿的收入和占比在逐年降低。

根据弗若斯特沙利文，按2017年收入计，比特大陆是中国第二大和全球前十大无晶圆厂芯片设计公司、全球第四大无晶圆厂ASIC芯片设计公司。

根据弗若斯特沙利文，按2017年收入计，比特大陆是全球最大的基于ASIC的加密货币矿机公司，占有全球74.5%的市场份额。

截至2018年6月30日，比特大陆已于中国开设11个矿场，位于四川省、新疆及内蒙古，该等矿场能容纳储存约20万台矿机。比特大陆亦主要运营两个矿池，即BTC.com和蚂蚁矿池，彼等以算力计为世界第一大及第二大比特币矿池。

上半年卖出了187.67万台矿机，平均售价大幅下滑

从招股书公布的数据来看，比特大陆今年上半年卖出了187.67万台 BTC/BCH矿机，相比去年同期的17.22万台来说可谓是销量暴涨。不过，需要注意的是，其矿机的平均售价已经从去年的1160美元下降到了1012美元。其他加密货币矿机的价格跌的更严重了，从1400多美元跌到了不到1000美元。

毛利率从52%将至36.2%

虽然从招股书来看，比特大陆的营收和利润都在快速增长，但是，如果看毛利润率却是在逐渐下滑的，已从2015年的52%下滑到了今年上半年的36.2%。

另外从上面的数据当中可以看到，在比特大陆的各项业务中，矿池运营毛利率是最高的，长期稳定在85%上下。但是矿机销售的毛利率却从2015年的58.4%持续下滑到了今年上半年的35.1%。而比特大陆自营挖矿业务的毛利率自2015年的28.1%一度增长至2017年的64.6%（主要受比特币价格上涨影响），不过随着币价的回落，今年上半年自营挖矿业务的利润率已经下滑到了41.5%。

比特大陆表示，上半年毛利率大幅下降主要由于矿机销售毛利降低，包括加密货币市价波动导致矿机平均售价下跌，以及录得2.5亿美元存货减值拨备。

加密货币资产仍占总资产28%，存货大幅增加

虽然，比特大陆各分部业务中，矿机销售的占比在提升，自营挖矿的收入和占比在逐年降低。但是，截至2017年年底，加密加密货币资产为8.72亿美元，仍占比特大陆总资产的30%。截至2018年上半年持有加密货币资产共计8.87亿美元，占总资产28%。比特大陆持有的币种包括 BTC、BCH、ETH、LTC和DASH。

另外需要注意的是，比特大陆的存货增加明显，从2015年的价值约3千万美元的存货，到2017年存货价值就已经暴涨到了5.58亿美元，2018年上半年仅半年的时间存货价值就已经远超2017年全年，达到了8.87亿美元的历史高位。而一旦存货产生大额的减值，损失将会非常巨大。而在上面“毛利率从52%将至36.2%”的那张图后面的注释中，比特大陆也有提及，上半年计提了2.5亿美元存货减值。

上半年加密货币减值损失超1亿美元

前面提到，截至2017年年底，比特大陆加密货币资产为8.72亿美元，仍占比特大陆总资产的30%。截至2018年上半年持有加密货币资产共计8.87亿美元，占总资产28%。

我们都知道比特币在2017年年底时，其价格达到了2万美元的历史高位，而进入2018年比特币价格就开始一路下跌，曾一度跌破6000美元，相较于2017年最高峰时已经下跌了70%。毫无疑问，在比特币价格不断下跌的过程中，比特大陆所持有的加密货币的价值也将不可避免的出现大幅减值。

不过，根据比特大陆公布的数据来看，2018年上半年比特大陆所持有的加密货币仅减值了1亿多美元。不清楚比特大陆是如何计算的？另外，比特大陆还提到，2017年遭到黑客攻击，加密货币损失了2700万美元。

研发人员占比32.38%，销售成本远高于研发成本

前面提到，根据弗若斯特沙利文，按2017年收入计，比特大陆是中国第二大和全球前十大无晶圆厂芯片设计公司、全球第四大无晶圆厂ASIC芯片设计公司。但是，相对于其他的无晶圆厂芯片设计公司来说，比特大陆的研发人员占比以及研发投入占比并不高。

根据招股书显示，截至2018年6月30日，比特大陆全球共有2594名全职员工。比特大陆称，其大部分核心员工毕业于北京大学、清华大学和中国科学院等。其中，研发人员最多，共有840人，但是总体占比只有32.38%。

（图片源自:bainews）

此外，招股书还显示，自2015年以来，比特大陆的销售成本都远高于研发支出成本，并且销售成本及在总营收当中的占比均呈逐年上涨趋势，而研发投入虽然在逐年增加，但是整体的占比是在下滑的。

2015年时研发投入为270.2万美元，在总营收中占比4.2%，但是销售成本却高达6585.8万美元，占比高达48%。到今年上半年，销售成本已高达18.15亿美元，占比63.8%；研发投入8696.6万美元，占比仅3.1%。

单纯的以这个数据来看，比特大陆并不是一家研发驱动型的无晶圆厂芯片设计公司，而是一家销售驱动型的公司。

不过值得一提的是，根据招股书显示，比特大陆研发人员的福利待遇还是很不错的。2018年上半年，比特大陆研发薪资+股权激励总支出5582.8万美元，按840人来计算，人均半年收入约6.65万美元，即比特大陆研发人员的月均收入将达到1.1万美，约合人民币7.56万元。

招股书中的风险提示

除了以上从比特大陆财务数据当中看到隐忧之外，在招股书中，比特大陆也对公司运营风险做出多项提示，其中包括：

1、区块链技术及加密货币的发展处于早期阶段，加密货币或区块链市场的任何不利发展均可能会对比特大陆的业务及经营业绩产生不利影响。

2、无法保证加密货币将维持其长期价值，加密货币的市价波动可能会对公司业务及经营业绩产生不利影响。

3、比特大陆面临与挖矿、持有、使用及转移加密货币有关的监管风险，这可能会对公司业务、经营业绩及财务状况产生负面影响。

4、比特大陆未必能维持过往增长率，鉴于公司的经营历史有限，公司的过往表现未必能反映未来增长或财务业绩。

5、比特大陆面临全球化经营的相关风险。倘公司无法有效管理该等风险，则有关风险可能会削弱我们拓展业务的能力。

截至2015年、2016年、2017年12月31日止年度及截至2018年6月30日止六个月，海外销售收入分别占公司各期间总收入的65.3%、51.0%、51.8%及62.8%。随着在全球范围内不断拓展业务，比特大陆将继续向新的司法管辖区销售产品，公司于该等司法管辖区尚无经验或经验有限，且公司的品牌受认可程度较低。

6、用户对比特币及其他加密货币的信心减弱或丧失信心可能会对公司的业务、经营业绩及财务状况造成不利影响。

7、公司的挖矿客户依靠稳定及廉价的电力供应来经营矿场及运行矿机。未能以合理的成本获得大量电力可能会大大增加我们的特定业务相关开支并对我们的业务及经营业绩造成不利影响。

8、可供挖掘的比特币供应有限，而当所有比特币均被挖尽时，公司可能无法快速适应新业务。

9、比特大陆依赖单一第三方晶圆代工厂提供的服务，未能从该晶圆代工厂获得足够的晶圆代工产能或更换另一家晶圆代工厂或会对业务运营造成不利影响。

10、公司对若干供应商的预付款项可能会使公司面临与该等供应商有关的对手方风险，并对流动资金构成负面影响。

11、加密货币资产及交易日后可能会被进一步征税。

12、若干银行可能不向提供加密货币相关服务或接受加密货币付款的公司提供银行服务，或可能中断该等银行服务，从而可能损害公众对加密货币的认知及使用加密货币作为支付系统，并降低比特大陆产品的需求。

13、比特大陆可能逐渐成为公众监督的目标，包括向监管机构投诉、负面媒体报导及恶意指控，所有该等情况均可能严重损害公司的声誉，并对公司的业务及前景产生重大不利影响。

14、比特大陆可能会进行收购或达成战略联盟，这可能会扰乱公司的业务、导致费用增加、减少财务资源并对股东权益造成摊薄。公司无法保证此类收购或战略联盟定会成功实施。

小结：

从比特大陆的公布的数据来看，虽然营收和利润都很亮眼，但是背后的隐忧也确实不少。比如上面我们有提到的矿机售价快速下滑、整体的毛利率逐年下滑、加密货币资产仍占总资产较高、存货逐年大幅增加、持有的加密货币大幅减值等等。而这些隐忧背后的根本原因还是在于加密货币市场行情由热转冷。

自2017年12月比特币价格达到了近2万美元的历史高点之后，比特币价格就一路下滑，今年6月价格一度跌至6000美元以下，虽然目前价格稳定在6500美元左右，但是较去年的最高点已经跌去了超过2/3。而其他非主流加密货币更是跌成了狗。

而随着比特币总的生产速度的不断下降（每4年产量会减少一半），以及提升芯片运算能力和降低功耗的成本的不断提升，挖掘比特币的成本是在不断提升的。

根据Semiengingeering网站的研究指出28nm节点的芯片开发成本为5130万美元；16nm节点则需要1亿美元；7nm节点需要2.97亿美元；5nm节点，开发芯片的费用将达到5.42亿美元；由于3nm还处于最初期的开发阶段，所以其开发成本至今还难以确定，3nm的开发费用有可能超过10亿美元。此外，晶圆厂建设同样需要大量的现金支持，这将进一步拉高芯片的制造成本。

当然，矿机ASIC芯片相对于手机SoC来说要简单许多，成本也要低上不少，但是毫无疑问的是，如果矿机选择采用更先进的制程工艺其成本将会大幅提升。而对于矿机厂商来说，目前最为简单直接有效的提升矿机芯片能效比的方式就是采用先进制程。所以，嘉楠耘智和比特大陆的新一代矿机芯片都选择采用了台积电的7nm工艺。

一方面是不断增长的成本，一方面是比特币价格的徘徊不前，如果比特币的价格不能够继续维持增长的话，那么矿机和矿池的生意将会变得难以为继。

近日，国外两位知名加密货币交易员布莱恩·斯图特兰(Brian Stutland)和吉姆·伊沃里奥(Jim Iuorio)在接受媒体采访时表示，虽然“普通人”挖掘比特币的成本非常高，但是如果比特币价格跌破6000美元大关，一些规模较大的矿工也会发现难以盈利。此前也有分析称4000美元才是矿工的生命线。

不管怎么说，比特币价格的持续下滑，打击了矿工的积极性。如果未来币价进一步下跌，规模较大的矿工、矿池难以盈利，那么必然会导致矿机需求的崩塌。所以对于比特大陆、嘉楠耘智等矿机厂商来说，比特币未来的价格走向将关乎到他们的生死存亡。

但是，对于比特大陆、嘉楠耘智等头部的矿机厂商来说，绝不会把自身的命运交到完全不受控制的比特币市场的手中，所以他们纷纷开始积极的登陆资本市场，并向人工智能领域转型。

目前比特大陆、嘉楠耘智以及亿邦国际这全球三大矿机厂商都在积极的冲刺IPO（均向港交所递交了招股书），同时也都在积极推出AI芯片。

去年11月，比特大陆推出了AI品牌SOPHON以及自研的全球首款张量加速计算芯片（TPU）——BM1680。并计划在今年推出基于12nm FinFET制程的第三代SOPHON BM系列产品。今年6月，亿邦国际在递交的招股书中也明确提及将进军AI芯片领域。今年9月，嘉楠科技AI芯片品牌“勘智”正式发布，首款芯片型号为K210，通过自主研发的神经网络加速器IP，同时具备机器视觉和语音识别能力。

不过，从目前来看这些矿机厂商想要成功转型为AI芯片厂商也并非易事。首先，目前市场上已经有了非常多的AI芯片厂商，除了很多传统的芯片厂商有推出AI芯片之外，很多的AI算法厂商，包括互联网厂商也纷纷推出了自己的AI芯片，而目前实际落地的专用型AI芯片应用领域和市场却相对有限。其次，矿机芯片虽然与AI芯片有着类似之处，但是依然有着很大的技术区隔。不过，所幸的是，目前矿机厂商都不差钱，加大研发投入或许能够在AI芯片能力上追赶上来。不过，缺乏生态依然是矿机芯片厂商的最大问题，他们之前的矿机客户都不是AI应用领域的厂商。另外，对于带着很深的“比特币矿机”烙印的矿机厂商来说，想要让市场接受新的“品牌形象”，本身就不是一件易事。

编辑：芯智讯-浪客剑

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